Sicav à capital garanti, le beurre et l'argent du beurre Les épargnants belges se ruent sur ces « fonds structurés ». Avec la conviction qu'on peut conjuguer la sécurité des placements à revenu fixe et le rendement des produits boursiers. Il n'y pas de miracle. Marc Charlet Des sicav : lesquelles et pour quoi faire ? Quelle place les sicav doivent-elles occuper dans le portefeuille de l'épargnant ? Pour Nicolas Deltour (Dexia), il importe avant tout de définir le profil de l'investisseur, qui conditionnera la stratégie à appliquer. MARC CHARLET Comptes d'assurances ou fonds obligataires ? Les taux sont bas, et le rendement des sicav obligataires s'approche de celui des comptes d'assurances. Mais sont-ce vraiment des produits similaires. La réponse en nuance de Nicolas Claeys (Budget Hebdo). Pierre-Henri Thomas

CHARLET,MARC; THOMAS,PIERRE-HENRI

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Jeudi 21 avril 2005

Sicav à capital garanti, le beurre et l'argent du beurre

Les épargnants belges se ruent sur ces « fonds structurés ». Avec la conviction qu'on peut conjuguer la sécurité des placements à revenu fixe et le rendement des produits boursiers. Il n'y pas de miracle. Marc CharletAujourd'hui, les fonds avec protection de capital pèsent 42 milliards d'euros, soit pas loin de 30 % de l'actif total des sicav distribuées en Belgique. Et leur popularité ne se dément pas. En 2004, sur 273 nouveaux compartiments lancés sur le marché, pas moins de 202 (soit près des trois quarts) appartenaient à cette catégorie. Il est vrai que ces fonds « fix » ont une durée de vie limitée et que, régulièrement, les banques sont amenées à en émettre de nouveaux pour remplacer ceux venus à échéance.

Il n'empêche, ces fonds à capital garanti occupent maintenant une position centrale dans la récolte de l'épargne. Rien que de très normal, constate un spécialiste d'une grande banque. Ils répondent aux attentes de ceux qu'on peut appeler les « obligataires frustrés », c'est-à-dire ceux qui attachent une importance déterminante à la sauvegarde de leur mise de départ. Le rendement est moins décisif, mais ils n'ont pas envie de passer à côté d'un boom boursier. Ils veulent aussi leur part du gâteau éventuel, et comme les banques s'entendent à merveille pour faire miroiter les gains possibles, ils se laissent séduire. D'autant que les émetteurs d'obligations classiques raréfient leur offre de produits accessibles aux particuliers.

Une démarchecouronnée de succès ?

Effectivement, selon les derniers chiffres de l'Association belge des « asset managers », les fonds avec protection du capital sont aux trois quarts des compartiments liés à des actions. En d'autres termes, les souscripteurs seraient du genre à demander à la fois le beurre et l'argent du beurre. Cette démarche est-elle couronnée de succès ? La KBC, le promoteur belge le plus actif de ce type de produit (10 à 15 nouveaux compartiments par mois et 54 % du marché), vient de publier une étude sur le rendement de ses fonds arrivés à échéance en 2004, une petite cinquantaine au total.

Cette étude passe en revue quelques cas de fonds liés aux actions. Par exemple, le KBC Equisafe Belgium Invest 4, lancé en juillet 1999 avec échéance en septembre 2004. La plus value potentielle dépendait de l'indice Bel 20, et ce avec maximum de 50 %. C'est-à-dire un rendement annuel moyen de 8,4 %. La protection du capital était de 90 %. Bien entendu, au cours des premières années, le fonds a profité de l'envolée du Bel 20, puis a dû ensuite subir la chute des cours. Entre le lancement et l'échéance, l'indice de la Bourse de Bruxelles a perdu 25,3 %. Grâce à la protection du capital, le souscripteur a été remboursé à 90 %. La perte, avant frais et taxes, a donc été limitée à 10 %, constatent les experts de KBC.

Le constat est indéniable, mais sans doute incomplet. Tout d'abord, le Bel 20 est un indice « cours ». Autrement dit, dans la perte de 25,3 %, on ne tient pas compte des dividendes qui ont été versés aux actionnaires. La perte réelle est donc moindre que ne le donne à penser le chiffre brut.

D'autre part, on compare le rendement du fonds avec celui du Bel 20. S'agissant d'un produit assorti d'une protection du capital, on aurait pu en comparer le rendement avec celui d'un emprunt d'Etat lancé à la même période. Or, à l'époque, on pouvait souscrire des bons d'Etat doté d'un rendement, garanti celui-ci, de 4 %.

Passons au deuxième exemple proposé par KBC Asset Management : KBC Equisafe Telecom Invest 2. Le compartiment, dont l'évolution était liée à un panier de valeurs du secteur des télécoms, a été lancé en août 1997, au début de l'engouement des investisseurs pour cette branche d'activité. La protection était assurée à 100 % (hors frais et taxes). Ici aussi, l'évolution boursière a anéanti les espoirs des souscripteurs, puisqu'à l'arrivée la valeur du panier d'actions était inférieure de 19,8 % à celle de départ. La plus-value d'un placement en fonds avec protection du capital est perceptible ici, notent les auteurs de l'étude. En effet l'investisseur ne subit pas de perte de capital. On décèle cependant mal où, en l'occurrence, se trouve la « plus-value ».

Heureusement, tous les exemples cités par KBC ne sont pas aussi décevants. Par exemple, KBP Security Click Netherlands 8. Lancé en novembre 1997, il est venu à échéance en janvier 2004. Les hausses boursières étaient cliquées avec un maximum de 11,5 % par période, alors qu'un résultat négatif n'était pas pris en compte. Au cours de ces six années, l'indice AEX d'Amsterdam a perdu 11,8 %, mais grâce à l'effet cliquet, une plus value - réelle celle-là - de 26,2 % a pu être versée aux souscripteurs. Notons que cela correspond à un return annuel moyen de 3,8 %. Le rendement d'une obligation classique n'est donc toujours pas battu.

Changeons d'institutions et passons à deux exemples fournis par Fortis Banque. Elle vient de rembourser le Fortis B Fix Equity 26, un compartiment lié à l'indice suisse MSI, lancé en février 99. Sur la période, l'indice de référence a perdu 22,2 %, mais les souscripteurs se voient rembourser une valeur d'inventaire de 1.007 euros (pour une mise initiale de 1.000 euros). Grâce à la technique de financement, la déconvenue a été évitée. Mais était-ce un aussi faible rendement (0,11 % sur base annuelle) qu'escomptaient les souscripteurs ?

Un deuxième exemple de la gamme Fortis : Fortis B Fix Bond Plus 3. Un fonds non plus lié aux actions, mais aux taux. Emis en mars 1997 à 124 euros pour une durée de huit ans, il a été remboursé en mars 2005 avec une valeur d'inventaire de 172 euros. Le return annuel moyen est dès lors de 4,2 %, ce qui, en fait, correspond au taux sur lequel aurait pu compter un investisseur ayant acheté des obligations classiques.

Une gamme extrêmement large de produits

Un autre fournisseur, avec Dexia, et des fonds à capital garanti également remboursés en 2004. Trois étaient liés au Bel 20 : Dexia Clickinvest Bel 20 nº 5, 6 et 7. Le plus ancien, émis en juillet 1997, est venu à échéance en janvier de l'an dernier. Souscrit à 1.000 euros, il a été remboursé avec une valeur d'inventaire de 1.402 euros, ce qui donne un return annuel brut de 5,3 %. C'est une performance assurément satisfaisante, supérieure à celles de ses homologues numéro 6 (janvier 1998, 2,1 %) et 7 (juillet 1998, 0 %). Un investisseur qui aurait acquis les trois produits a pu finalement obtenir un rendement globalement équivalent à celui de l'inflation.

Que retenir, dans l'ensemble, des quelques exemples repris ci-dessus ? Bien sûr, il ne s'agit que d'un coup de sonde, mais ils reflètent assez bien la réalité des choses :

- en période de haute conjoncture boursière, ils dégagent des rendements inférieurs à ceux des indices boursiers et des sicav d'actions en particulier. Et cela en raison des limitations qui sont mises aux gains susceptibles d'être engrangés. Ils procurent in fine un rendement à peine supérieur à celui des obligations classiques ;

- en période de basse conjoncture boursière, ils permettent certes d'éviter la débâcle. Mais le rendement final est nul et même négatif, puisque, dans un nombre croissant de cas, le capital protégé ne l'est plus, souvent, qu'à hauteur de 90 % de la mise de départ. Ici, de toute évidence, une obligation classique aurait été de loin préférable.

En réalité, sous le vocable « fonds à capital garanti », on retrouve une gamme extrêmement large de produits dont la technicité échappe à la quasi-totalité des souscripteurs, en tout cas de ceux qui sont visés par les campagnes publicitaires lancées au moment des émissions. Ces produits dits structurés ne conviennent en tout cas aux épargnants qui, tout en exigeant un rendement correct, cherchent une alternative aux obligations ou aux bons de caisse.

Des sicav : lesquelles et pour quoi faire ?

Quelle place les sicav doivent-elles occuper dans le portefeuille de l'épargnant ? Pour Nicolas Deltour (Dexia), il importe avant tout de définir le profil de l'investisseur, qui conditionnera la stratégie à appliquer. MARC CHARLETA l'heure où, selon les conseillers financiers, les portefeuilles doivent être construits sur le « stock picking », c'est-à-dire sur une sélection pointue de valeurs émergeant en fonction de leurs qualités propres, quelle peut encore être la place, dans le patrimoine des épargnants, des fonds d'investissement dont la stratégie d'investissement est basée sur l'appartenance géographique, sectorielle ou thématique des produits ? C'est à cette question et à bien d'autres qu'a répondu Nicolas Deltour, qui, au sein du département « investment strategy », chez Dexia, élabore les portefeuilles « types » recommandés à la clientèle.

Le Soir - Les sicav doivent-elles constituer la base du patrimoine financier des ménages ?

Nicolas Deltour - Le premier geste de l'épargnant doit viser à se doter d'un matelas de sécurité, mobilisable à tout moment, pour faire face à une dépense imprévue ou à un achat programmable à court ou moyen terme. C'est le rôle du carnet de dépôt, dont le montant varie en fonction de la composition du ménage. Parallèlement, on ne peut que recommander la souscription d'un produit d'épargne pension (fonds ou assurance). Grâce à la réduction d'impôt qui y est liée, on obtient un rendement supérieur à celui des produits analogues. Une fois ces deux pôles assurés, il est effectivement indiqué de se tourner vers les sicav.

- Ouvrir un compte d'épargne ou souscrire un plan d'épargne-pension ne soulève guère de difficultés. Mais comment faire un choix entre les milliers de fonds disponibles sur le marché ?

- A la base de la stratégie, il y a toujours le profil de l'investisseur. En fonction de ses besoins, de ses moyens et de son tempérament, il rentre dans l'une des cinq catégories suivantes : défensif (son portefeuille sera alors composé exclusivement de sicav obligataires), prudent (ou « low », la part des produits obligataires sera ramenée à 75 % et les actions occuperont 25 % du terrain), neutre (ou « medium », 50/50), dynamique (« high », 30/70) et, enfin, agressif (100 % pour les actions).

- Faut-il, dès lors, s'en tenir aux sicav mixtes classiques ou peut-on diversifier son portefeuille en le composant de fonds spécialisés ?

- C'est d'abord une question de moyens. Si l'épargne est modeste, les sicav mixtes sont plus indiquées. En revanche, dès que l'on atteint un certain niveau, une diversification est possible. Elle est possible, mais pas obligatoire. Il faut revenir au profil de l'épargnant. Soit il refuse de s'occuper de son portefeuille, parce qu'il n'a ni le temps ni la compétence (c'est le cas de la majorité des épargnants) : les sicav mixtes universelles, de type neutre, constituent la bonne solution. Soit, sans être expert, il souhaite suivre d'assez près l'évolution de ses placements : dans se cas, on peut lui proposer un portefeuille type composé d'une dizaine de fonds, d'actions et d'obligations, et, selon les circonstances du moment, on lui proposera de réorienter son patrimoine dans un sens ou dans l'autre. Il pourra en suivre encore assez facilement l'évolution. Soit il domine bien la matière (ou croit la dominer) et veut gérer directement ses placements. Nous lui suggérons, pour la moitié de ses avoirs, des produits structurés (actions et obligations), pour un tiers, des compartiments très spécialisés et, pour le reste, des titres individuels qu'il connaît suffisamment.

- Mais pourquoi des sicav, même spécialisées, plutôt que des actions ou des obligations individuelles ?

- Ne perdons pas de vue qu'un portefeuille bien diversifié et équilibré doit comporter plusieurs dizaines de positions. Un fonds comme Fullinvest en contient plus de deux cents. Il est impossible pour une personne isolée de pouvoir suivre quotidiennement autant de valeurs. Même un professionnel ne peut y parvenir seul. D'ailleurs, pour se composer un tel portefeuille, en comptant deux à trois mille euros par position, il faudrait disposer de montants considérables. N'oublions pas non plus que, grâce aux fonds, l'investisseur a accès à des titres qu'il ne pourrait pas acquérir individuellement. Je pense non seulement aux marchés asiatiques et aux marchés émergents, mais aussi, en matière d'obligations, à des produits basiques comme les fonds d'Etat, quasi-exclusivement réservés aux institutionnels, comme le sont également les obligations « mortgage » basées sur le crédit hypothécaire. Enfin, ne négligeons pas l'aspect fiscal. Avec des titres individuels, on doit supporter un précompte mobilier de 15 % sur les intérêts des obligations et de 25 % sur les dividendes des actions. Avec les sicav de capitalisation, on y échappe tout à fait légalement. Cela étant, si l'on est intéressé par l'actualité financière, rien n'empêche de réserver une part de son portefeuille à des titres individuels, pour autant qu'on soit à même de constamment les suivre de près,

comme les valeurs d'Euronext Bruxelles ou les vedettes du DJ Euro Stoxx.

- Les sicav ne sont-elles pas handicapées par les commissions d'entrée et les frais de gestion ?

- Nous avons constaté qu'en moyenne, les détenteurs de sicav les gardent en moyenne sept ou huit ans dans leur portefeuille. Sur cette période, les droits d'entrée - qui sont d'ailleurs négociables - sont très largement amortis par l'exonération de précompte mobilier et par l'absence de la taxe sur opérations de bourse. D'ailleurs, les commissions à l'achat existent aussi pour les valeurs individuelles. Quant aux frais de gestion, je considère qu'ils sont plus que couverts par les gains tirés des multiples opérations d'achats et de cessions auxquelles procèdent les gestionnaires quasi quotidiennement. Un particulier qui se livrait à un exercice similaire paierait largement plus cher.

- Avec les sicav, le danger n'est-il pas que l'épargnant se contente, et pour une longue période, d'une gestion passive de son portefeuille ?

- Le problème est réel. Trop de gens s'en tiennent à leur option de départ. Nous avons connu une période faste, depuis deux ans, pour les produits boursiers. Tous ceux qui étaient exclusivement ou majoritairement investis en fonds obligataires n'en ont pas profité. Il n'est pas trop de rééquilibrer leur portefeuille, d'autant que se profile une hausse des taux d'intérêt, qui va peser sur la valeur d'inventaire des sicav investies en obligations. Trop d'épargnants ignorent encore tous les avantages qu'ils peuvent tirer du changement de compartiments à l'intérieur d'une même sicav. D'où l'importance des conseils qui sont prodigués aussi bien par les organismes financiers dans leurs publications que par la presse économique.

Comptes d'assurances ou fonds obligataires ?

Les taux sont bas, et le rendement des sicav obligataires s'approche de celui des comptes d'assurances. Mais sont-ce vraiment des produits similaires. La réponse en nuance de Nicolas Claeys (Budget Hebdo). Pierre-Henri ThomasAujourd'hui, les comptes d'assurance-épargne (First d'Ethias, Crest d'Axa...) rapportent entre 4 et 5 %. C'est plus que l'OLO, l'obligation de l'Etat belge sur 10 ans qui procure un rendement brut de 3,60 % environ. Alors, y a-t-il un match entre les sicav obligataires et ces contrats d'assurance ? Nicolas Claeys, analyste chez Budget Hebdo (Test-Achats), nous répond.

Le Soir - Peut-on mettre les sicav obligataires en euro et les comptes d'assurances en compétition ?

Nicolas Claeys - Pas vraiment. Ce sont des produits d'épargne tous les deux, mais ils n'ont pas le même public, et leurs caractéristiques sont différentes. Les comptes d'assurance-épargne offrent en effet une garantie du capital. On est certain de pouvoir récupérer à tout moment le montant investi (en dehors des frais). Ce n'est évidemment pas le cas des sicav obligataires dont la valeur fluctue en fonction des taux. Lorsque les taux baissent, le cours des obligations monte. A l'inverse, lorsque les taux montent, la valeur des obligations baisse. Ainsi, lorsque les taux remontent brusquement, la valeur des sicav obligataires peut baisser. Dans le cas des assurances-épargne, non seulement le capital est garanti, mais on « engrange » après chaque année le montant des intérêts versés, et donc, année après année, la protection augmente.

- D'après ce que vous dites, on serait donc tenté de se porter vers les assurances.

- Tout dépend de son horizon de placement. Car, dans la pratique, même si les sicav obligataires comportent ces risques liés au marché des taux, sur un horizon de quelques années, elles parviennent à dégager des rendements supérieurs. Jetez un coup d'oeil aux cotations et vous verrez que des sicav qui investissent en obligations à long terme en euros - dont certaines, plus anciennes, offrent encore des coupons élevés - ont encore procuré au cours ces cinq dernières années un rendement annuel moyen de 7 %. Certains contrats d'assurances offraient certes un rendement similaire en 2000, mais, aujourd'hui, on tourne plutôt autour de 4,75 %. Mais il faut nuancer ce constat. Les taux obligataires ayant fort baissé au cours de la dernière décennie, ce sont naturellement les sicav obligataires qui en ont profité le plus. Il est toutefois peu probable que cette histoire se répète au cours des dix prochaines années. Si les taux obligataires devaient remonter - ce qui est actuellement le scénario le plus probable -, le cours des sicav obligataires en euro pourrait être mis sous pression pendant quelque temps. Il se pourrait donc que, pendant quelques années, les comptes d'assurance offrent un rendement supérieur aux sicav obligataires, du fait de la protection qu'ils assurent.

- La fiscalité aussi est différente entre sicav et assurance.

- Oui. Pour une sicav de capitalisation, on le sait, il y a exemption de précompte. Le fisc applique en revanche une taxe de Bourse (0,50 %) au moment de la revente des parts. Pour les contrats d'assurance, par contre, il y a un précompte qui s'applique sur la partie des intérêts relative au retrait. Il est toutefois possible d'échapper à cet impôt. Soit en souscrivant une assurance décès complémentaire, mais cela a un coût, bien évidemment, soit en n'effectuant pas de retrait au cours des huit premières années de l'existence du contrat. Au-delà, plus aucun précompte n'est en effet dû.

- Et puis, enfin, il y a les frais.

- Pour les contrats d'assurances, ceux-ci peuvent être très variables. Certains assureurs demandent des frais d'entrée pouvant parfois aller jusqu'à 5 ou 6 %. Dans la pratique ils tournent aux alentours de 3 ou 4 %. Il y a aussi des frais de gestion, et certains assureurs ont fixé des pénalités élevées quand on quitte le contrat endéans les premières années (ces contrats sont en effet bâtis pour plus de 8 ans). Les sicav aussi ont des frais d'entrée, mais plus bas (1 à 3 % en général), et ces frais sont susceptibles d'être négociés en fonction du montant investi ou de la relation que l'on a avec l'institution.

- Alors, finalement, que choisir ?

- Pour ceux qui pourraient avoir besoin de leur épargne dans un horizon assez court (un, deux, trois ans), les contrats d'assurances sont sans doute à conseiller. Certains d'entre eux en tout cas offrent des possibilités de retraits libres. Et, naturellement, on est certain de récupérer au moins le montant investi (hors frais). Ce qui est particulièrement intéressant lorsqu'on s'attend à une hausse des taux obligataires, comme c'est le cas aujourd'hui. En revanche, les sicav et fonds de placement restent intéressants à long terme. Malgré les périodes successives de hausses et de baisses des cours, ils parviennent, grâce à une gestion dynamique des avoirs en portefeuille, à procurer un rendement supérieur à la majorité des autres produits d'épargne. En résumé, autant un contrat d'assurance est intéressant à court ou moyen terme, autant les sicav obligataires sont des instruments de placement à plus long terme.